Profesor z Harvardu Jeremy Stein je respektovaným ekonomem, který se v květnu stal členem Rady guvernérů Fedu. Do minulého týdne mu trhy nevěnovaly velkou pozornost, to se ale nyní změní. Stein totiž ve čtvrtek pronesl důležitý projev o úvěrových bublinách, který se významně liší od směru, jaký během posledních 15 let nastavila doktrína Bernankeho a Greenspana. Přímo se monetární politiky sice nedotkne, ale během několika let k tomu může lehce dojít.
Stein tvrdí, že trhy se nyní snaží najít vyšší výnosy stejně, jako tomu bylo před finanční krizí. Ačkoliv tento proces není ještě tak nebezpečný jako v letech 2004 – 2007, je už patrný na vývoji cen spekulativních dluhopisů, přílivu peněz do realitních fondů a na duraci dluhopisových portfolií bank. Během roku a půl by se tento vývoj mohl stát vážným problémem a podle ekonoma by správnou reakcí mohlo být zvýšení sazeb (nestačí tedy jen regulace a další podobné nástroje). Takový postup by byl pro trhy, které zatím vnímají poznámky o negativech kvantitativního uvolňování jako nevýznamné, velkým překvapením.
Je jasné, že Fed se dnes snaží o mnohem dřívější identifikaci bublin, než tomu bylo dříve. V minulosti měřili investoři postoj k riziku sledováním rizikových prémií dluhopisů a akcií. Ty během posledních dvou let klesly, stále se ale nedostaly výrazně pod úroveň průměru předkrizových let. Čeho se tedy Stein obává? Nejde pouze o to, jak se vyvíjejí rizikové spready, ale také o objem investic, které proudí směrem k rizikovým aktivům. Vedle toho hraje roli i vývoj struktury vydávaných dluhopisů z hlediska podřízenosti. Stein se domnívá, že rostoucí podíl spekulativních dluhopisů na celkovém objemu vydávaných obligací naznačuje, že trhům příliš dominuje poptávka po vysokých výnosech, čímž roste riziko bubliny.
Z uvedeného můžeme vyvodit, že se na trzích již nyní formuje bublina, hrozbu celému systému ale ještě nepředstavuje. V řeči Fedu bychom tak mohli říci, že náklady spojené s QE zatím nepřekročily kritickou hranici. Stein se však bubliny obává více než většina jeho kolegů, problémy by se podle něho mohly projevit již v příštím roce. FOMC by pak čelil těžkému dilematu, zda na známky bubliny reagovat zvýšením sazeb v situaci, kdy zbytek ekonomiky vyžaduje opak. Podle současné filozofie Fedu by se měly sazby odvíjet od výše nezaměstnanosti a inflace, bublinám by měla bránit regulace a podobné nástroje ekonomické politiky. Nevíme, jaký názor v tomto ohledu nyní zastává Ben Bernanke, Stein ale hluboce pochybuje. Je však možné, že změny plánované v oblasti regulace pro příští roky by bublině skutečně mohly zabránit.
(Zdroj: Gavyn Davies)