Podle Jana Bureše, hlavního ekonoma Poštovní spořitelny ČSOB, se bude Česká národní banka (ČNB) snažit odchod z intervencí vyhladit, ziskům koruny ale asi nezabrání.
Patria Online: Kdy můžeme čekat, že Česká národní banka opustí režim devizových intervencí?
K opuštění režimu devizových intervencí pravděpodobně dojde na začátku roku 2017. V tu chvíli Česká národní banka uvidí, že inflace míří robustně nad cíl - prognóza na horizontu měnové politiky (12 – 18 měsíců) může ukazovat inflaci alespoň 2,5 procenta. A současně uvidíme silnější inflační tlaky z domácí ekonomiky, tedy především rychlejší růst mezd. Neméně důležité je, že se může blížit konec tisku peněz v eurozóně. To je jedna z věcí, kterou ČNB asi bude brát v potaz, aby exit z intervencí nevyvolal výraznější příliv spekulativního kapitálu do České republiky.
Patria Online: Takže spekulativní kapitál může ohrozit režim ukončení intervencí vůči koruně?
Pokud by ČNB ukončila intervenční režim dnes – v době, kdy se chystá další snížení sazeb ECB a možná i rychlejší tisk peněz v eurozóně, asi by do Česka přitáhla velké množství spekulativního kapitálu. Vidina vyšších českých sazeb a silnější koruny by působila jako příliš silný magnet pro zahraniční hráče zoufalé ze záporných sazeb napříč Evropou. Za rok ale může být situace jiná a ECB sama bude pravděpodobně přemýšlet o vypnutí přímého tisku peněz do ekonomiky.
Spekulativní kapitál ale může sehrát také trochu opačnou roli před exitem z intervencí ČNB. Pokud by byly spekulativní sázky na posílení koruny před exitem příliš vysoké, může po opuštění intervencí korunu dočasně oslabit snaha spekulantů vybrat své zisky a odejít z českých korun. To je ovšem hypotetická situace, která by vyžadovala, aby do české ekonomiky přitekly před intervenčním exitem skutečně výrazné prostředky ze zahraničí. Ty by podle mého soudu musely násobně překonávat vnější přebytky ČR se zahraničním.
I pokud by k něčemu takovému došlo, jakékoliv oslabení koruny by bylo dočasné a čistě spojené s odbouráním spekulativních pozic. České koruně by zůstaly dobré fundamenty a ty by dál hrály v její prospěch.
Patria Online: Bude mít koruna i poté chuť posilovat?
Domnívám se, že ano. Apreciační ambice české koruny vychází ze silných domácích fundamentů, na kterých spekulativní kapitál nezvládne sám o sobě nic změnit. On zvládne udělat určitou volatilitu v době exitu a to buď ve prospěch nebo v neprospěch české měny. To, že česká ekonomika rostla rychleji než ekonomika v eurozóně v posledních letech před exitem, že má vyšší přebytky zahraničního obchodu a běžného účtu platební bilance, než měla v době startu intervencí, jsou jasné argumenty pro silnější českou měnu.
Patria Online: Dá se čekat kvůli exitu intervencí ČNB ke koruně nárůst zajišťovacích operací?
S blížícím se koncem intervencí ČNB bude nepochybně poptávka po zajištění narůstat. Už podle dat, která dává k dispozici ČNB a Svaz průmyslu a obchodu ČR, tak v posledních měsících k nárůstu zajišťovacích operací dochází. Domnívám se ale, že největší tlak začneme cítit tak 6 měsíců před koncem intervencí. To už ale může být na zajištění slabšího kurzu relativně pozdě - v tu chvíli mohou být kvůli silnému přílivu spekulativního kapitálu forwardové kurzy již natrvalo usazeny hlouběji pod 27,00 EUR/CZK. Pro vývozce je tedy lepší zajišťovat se v časech klidných, kdy ještě neodstartovala zajišťovací „horečka“ ani silný příliv spekulativního kapitálu před exitem.
Patria Online: Může být režim ukončení devizových intervencí ČNB úspěšný pro všechny?
Záleží na tom, jak se na problematiku intervencí díváte. ČNB se bude primárně snažit, aby v době exitu nebyla na trzích extrémní volatilita, konkrétně aby kurz koruny výrazně neposílil a nepoškodil exportéry. Jak na to? Jednak může dát exportérům včas vědět, že intervence jdou do finále a dát jim určitou možnost připravit se. Současně může na trzích zůstat aktivní i po exitu – například ad hoc intervencemi proti koruně.
Jsem ale přesvědčen o tom, že ČNB nebude mít v době exitu ani sílu ani ambice zcela zabít apreciační ambice koruny. Už proto, že intervence bude opouštět v době, kdy si v zásadě tvrdší měnové podmínky a tím pádem silnější měnový kurz, bude přát. Případnými ad hoc intervencemi se pravděpodobně bude pouze snažit omezit prudké pohyby po ukončení intervencí.
Patria Online: Mají zahraniční rizika větší vliv na rozhodnutí ČNB ukončit režim devizových intervencí na koruně, než domácí faktory?
Nemyslím si úplně, že zahraniční rizika mají větší vliv než domácí. ČNB sleduje primárně vývoj v domácí ekonomice a taky jí především zajímají domácí inflační tlaky. Na druhou stranu je třeba respektovat, že česká ekonomika je malou otevřenou ekonomikou, která je do velké míry ovlivněná vývojem v zahraničí, zejména pak v eurozóně. Toto je nedomyslitelný fakt, se kterým je třeba pracovat. Neznamená to, že musíme nutně slepě kopírovat měnovou politiku ECB, ale v praxi asi ČNB nikdy nepůjde zcela opačným směrem.
ČNB může rozhodnout, že potřebujeme díky rychlejšímu růstu mezd v Česku o něco tvrdší měnové podmínky než v eurozóně. Těžko se ale někdy rozhodne utáhnout měnovou politiku ve chvíli, kdy ji ECB dál uvolňuje. I proto si asi s ukončením intervencí počkáme na okamžik, kdy se bude alespoň blížit konec tisku peněz v eurozóně.
Patria Online: Globálním problémem světa je nyní „tisk peněz“. Hrozí podle Vás nějaký úprk k systémům alá „Zlatý standard“?
Jsem obecně toho názoru, že centrální banky v Evropě většinu své munice již vystřílely. A globální prostředí nízké inflace, kterého jsme svědky, je do značné míry mimo kontrolu centrálních bank. Rozšiřování měnové expanze, často v extrémní podobě jakési soutěže o nejzápornější sazbu, zdravé není. A může vést ve finále k tomu, že finanční trhy budou tlačeny do příliš riskantních investic, které se mohou z dlouhodobého hlediska všem hodně vymstít.
Bublin na akciových, realitních nebo dluhopisových trzích se bojím daleko více než toho, že lidé ztratí zcela důvěru v bezhotovostní peníze a začnou utíkat k alternativám…například ke zlatu. Zlato by nicméně mohlo stoupnout v oblibě, pokud rozjíždějící se soutěž o „nejzápornější sazby“ brzy neskončí.
Patria Online: Opravdu taková rizika nehrozí?
Jsem fanouškem měnové expanze v dobách skutečných krizí, kdy hrozí rozjezd zhoubné deflace. Za znepokojující ale považuji, že dnes má sazby v záporu řada ekonomik, které to vůbec nepotřebují. Podívejte se do Švédska. Ekonomika pádí vpřed o 4 %, sílí mzdové tlaky i jádrová inflace a ceny bytů rostou o více než 15 %. Další stimulací ekonomiky skrze super levné peníze můžete dlouhodobě napáchat více škod než užitku. Potíž je v tom, že se centrální banky zatím nedokázaly pořádně vymanit z úzkého vidění světa, zaměřeného na dosažení inflačního cíle „za každou cenu“.
Patria Online: Dobře, čemu ale přisoudit třeba to, že v posledních měsících německá centrální banka stahuje ze světa zásoby zlata domů?
Víte, nejsem příznivcem zlata jako investice. Myslím si, že je to spíše forma spekulativní sázky, ale v portfoliích se může vyskytovat. Já sám bych zlato použil v menších dávkách jako koření, které může vylepšit charakteristiku portfolia. Jeho atraktivita by teoreticky mohla stoupnout, pokud by se zostřila soutěž centrálních bank (ECB, BoJ) o nejzápornější sazby. Zlatu se také může líbit vize toho, že se vyspělý svět (především Amerika, Evropa) v budoucnu přiblíží nové recesi a centrální banky do té doby nestihnou prakticky vůbec zvýšit úrokové sazby.
Taková obava se dnes může zdát přehnaná. Do jisté míry ale začala trhy děsit již na začátku tohoto roku, kdy se kvůli vidině nekončícího odobí nulových nebo záporných sazeb, dostaly pod výrazný tlak na trzích akcie bank a naopak po delší době začalo zářit zlato.
Patria Online: Může být řešením podobných komplikací trvalé zafixování kurzu koruny k euru?
Myslím, že trvalé zafixování kurzu koruny k euru není pravděpodobné. Dokážu si to představit pouze v případě hlubší ekonomické krize v Evropě. Takové, abychom nebyli schopni dohlédnout konec kvantitativního uvolňování v eurozóně, ani konce politiky záporných úrokových sazeb napříč Evropou. V tu chvíli by asi ČNB nedostala šanci opustit režim intervencí. To je ale velmi černý scénář, na který bych si dnes nevsadil.